IL SOLE 24 ORE
8 settembre 2005
PARADOSSI
ABN AMRO, IL MERCATO E I REGALI IMPREVISTI
di LUIGI ZINGALES
Finirà che Abn Amro dovrà ringraziare il Governatore Antonio Fazio. Infatti
tutto lascia prevedere che il risultato finale dell'intervento di Giampiero
Fiorani ( a capo della Popolare Italiana) e dello stesso Fazio nel takeover
dell'AntonVeneta sarà quello di favorire un trasferimento del controllo della
banca padovana ad Abn Amro per un prezzo di favore. Chiaramente questo non
è il risultato desiderato dal Governatore, né quello equo. Ma sembra quello
inevitabile.
A questo punto la soluzione più equa sarebbe quella di cercare di ricostruire
la situazione ex ante, prima che il presunto concerto alterasse la partita.
Questo risultato si potrebbe ottenere mettendo all'asta al migliore offerente
( inclusa Bpi) il pacchetto di controllo di Anton Veneta sotto sequestro.
Questo meccanismo garantirebbe che la banca padovana finisse nelle mani di
chi la valuta maggiormente ( che in genere è anche chi conta di gestirla
nel modo migliore). L'acquirente si troverebbe poi costretto dal Testo unico
della finanza ad estendere la sua offerta a tutti gli azionisti di minoranza,
garantendo anche a costoro il massimo guadagno. Anche Bpi ci guadagnerebbe,
valorizzando al massimo la quota di AntonVeneta che detiene in portafoglio.
Purtroppo questa soluzione presenta tre problemi. Il primo è il tempo. Per
organizzare quest'asta ed attirare altri concorrenti Bpi dovrebbe riuscire
a convincere AntonVeneta ad aprire i propri bilanci ad una serie di potenziali
offerenti.
Questa è un'operazione non facile e che comunque richiede settimane se non
mesi. Bpi, però, non ha tempo da perdere.
In questo momento la sua offerta d'acquisto obbligatoria, che aveva dovuto
lanciare dopo l'ammissione dell'esistenza di un patto di controllo, è stata
sospesa per accertamenti sia dalla Consob che dalla Banca d'Italia. La legge
garantisce ad entrambe queste istituzioni 90 giorni per esprimersi in merito.
Dopo di che, la sospensione è revocata. Quindi la partita si gioca entro
il 27 di ottobre. Se in quella data nulla fosse cambiato, la Bpi sarebbe
costretta a procedere con l'offerta.
Un'offerta che la costringerebbe ad indebolirsi ulteriormente per comprare
tutte le azioni dell'AntonVeneta.
Ma prima di quella data la Banca d'Italia potrebbero decidere che Bpi non
ha i requisiti ( per esempio la solidità patrimoniale) per effettuare questa
acquisizione.
Quest'ipotesi è particolarmente probabile se Fazio dovesse dimettersi ed
il nuovo governatore recepisse il parere degli ispettori interni.
In questo caso, la Popolare si troverebbe costretta a dismettere parte delle
sue azioni di AntoVeneta. Questa prospettiva la metterebbe colle spalle al
muro. Il mercato, anticipando una grossa offerta di titoli, ribasserebbe
il valore di AntonVeneta.
Ma, dato il peso che il pacchetto AntonVeneta ha sul bilancio di Bpi, un
ribasso significativo del valore di mercato della banca padovana potrebbe
mettere a rischio la solidità della banca di Fiorani. Il passare del tempo,
quindi, gioca a favore di Abn Amro e contro Bpi. Questo spiega l'interesse
di Bpi a trattare emerso in questi giorni.
Il secondo ostacolo che una soluzione equa dovrebbe superare è Abn Amro.
La banca olandese ha fatto trapelare che in caso di sconfitta farebbe causa
sia a Bpi che alla Banca d'Italia. Se la sconfitta dovesse avvenire in un'
asta pubblica, le ragioni per una causa sarebbero più dubbie. Ma Abn Amro
potrebbe argomentare che Bpi e Banca d'Italia le hanno fatto perdere il vantaggio
derivante dalla sorpresa. Non è chiaro chi vincerebbe la causa, ma è certo
che sia Bpi che Banca d'Italia non hanno nessun interesse ad affrontare un
lungo processo.
Il terzo ostacolo, paradossalmente, è il tribunale. Il pacchetto di controllo
di AntonVeneta acquisito da Bpi e da alcuni potenziali concertisti è oggi
sotto sequestro. Il custode giudiziario ha il dovere di agire a tutela del
bene sequestrato, che in questo caso è il pacchetto di controllo di Antonveneta,
non l'intera banca padovana. Un accordo tra Bpi ed Abn Amro che massimizzi
il ricavo della vendita di questo pacchetto ( a danno degli azionisti di
minoranza di AntonVeneta) sarebbe coerente con il suo mandato, anche se danneggerebbe
ulteriormente l'immagine del mercato azionario italiano. Spetta alla Consob
impedire che questo succeda.
La soluzione più probabile, quindi, è quella di un accordo diretto Bpi ed
Abn Amro. Ma non è un vero accordo di mercato, perché Bpi negozia da una
posizione molto precaria, che potrebbe ulteriormente aggravarsi nel giro
di qualche settimana. È quindi altamente probabile che Abn Ambro spunti un
prezzo di favore. E' anche probabile che a farne le spese siano gli altri
azionisti di AntonVeneta. Le notizie trapelate parlano di un trasferimento
del pacchetto di Bpi in cambio di 26,5 euro ( l'ultima offerta di Abn Amro)
e della cessione di una serie di sportelli a Bpi. Non è ancora chiaro se
l'offerta a 26,5 verrà estesa a tutti gli azionisti, ma se anche fosse l'uguaglianza
di trattamento non sarebbe rispettata. Qual è il valore implicito degli sportelli
di AntonVeneta che Abn Amro cederà a Bpi? Perché gli azionisti di minoranza
non dovrebbero ricevere un compenso di simile entità in contanti? Insomma
è molto probabile che l'operato di Fazio finisca per favorire Abn Amro. Di
certo non ha favorito lo sviluppo e la credibilità del nostro mercato.
luigi@ gsb. uchicago. edu